“不連續競價轉讓”橫空出世 新三板交易制度釀變
來源：萊泰園林
時間：2016-10-20 01:58:45
“不連續的競價轉讓”何所指？新三板股份轉讓制度的改良究竟劍指何方？市場各方又該做出怎樣的應對？
一石激起千層浪。
10月18日，全國中小企業股份轉讓系統（下稱“股轉系統”）監事長鄧映翎在中國徽商大會相關活動現場，發表了主題為《深化股轉系統改革，優化服務實體經濟》的演講，提及新三板市場四方面制度改革。其中，股份轉讓制度的改革方向引起市場較大關注。
“目前有兩種思路，第一種思路就是把所有的創新層都由現在用的傳統做市商制度變成混合型做市商交易制度；第二種思路是實行不連續的競價轉讓，股轉考慮目前創新層質量提高了，是不是可以采用集合競價，比如每半個小時做一次競價。”鄧映翎透露。
集合競價用好存量
“新三板市場現在在將近1萬家公司也推出了1000家企業進入創新層，創新層就是比較好的企業，它的質量高了，它的流動性就應該改善。” 鄧映翎認為。
事實上，鄧映翎提出的混合型做市商制度與“不連續的競價轉讓”，都與競價轉讓（交易）方式有關，而該制度的具體運作方式實際上早已寫在《全國股轉系統股份轉讓細則》中，但目前尚未實施。根據該細則，股轉系統的競價轉讓分為三個時段：每個轉讓日的9：15至9：25為開盤集合競價時間，9：30至11：30、13：00至14：55為連續競價時間，14：55至15：00 為收盤集合競價時間。
而所謂“不連續的競價轉讓”，首先排除了逐筆撮合的連續競價的可能性，即只能為集合競價方式。目前，與新三板股份轉讓制度中的集合競價部分相仿的，有三大案例可資參考：兩網及退市股市場（老三板市場）的收盤集中競價；新三板協議轉讓收盤時對未成交定價申報單的撮合；深圳證券交易所部分證券所采用的盤前和下午收盤前集中競價。
深交所的盤前和下午收盤前集中競價，與新三板相仿，僅在盤后14：57到15：00的集合競價時段較股轉系統新三板競價轉讓稍短；而目前已經在股轉系統實行的老三板收盤集合競價以及協議轉讓收盤撮合，則更具參考意義。
根據《全國股轉系統兩網及退市股轉讓細則暫行辦法》，目前老三板流通股實行的是轉讓日下午15：00一次集中撮合成交，屬于集合競價范疇；而新三板協議轉讓盤后撮合，則為每個轉讓日15：00，股轉系統將證券代碼和申報價格相同、買賣方向相反的未成交定價申報進行匹配成交。
“目前協議轉讓收盤時對協議轉讓未成交定價申報的撮合成交，實際上是目前股轉系統僅有的主動撮合，即將截止收盤還沒有成交的定價單一一匹配成交。股轉系統在盤中是不在這些定價單之間做撮合的，而是交易者之間 "點擊成交"或"拉手成交"。”深圳某大型券商做市業務負責人李康（化名）表示，“盤后股轉系統的集中撮合，就是為了提高報單的成交效率，相當于"廢物利用"，而如果改在盤中多做幾次這樣的集中撮合，則會進一步提高存量報單的成交量。”
據悉，這一思路早在數月前就已由券商做市部門向股轉系統提出建議，目前已經成為政策選項。
“但目前的收盤撮合只是針對價格相同方向相反的單子，無法將成交量最大化，而集合競價才是完全以成交量最大化為宗旨的，這在新三板市場將是首次實施。根據股轉系統領導的表態，所謂"不連續競價交易"就是在盤中分時段做若干次集合競價，用好存量。”李康表示。
值得注意的是，早在2014年11月27日，股轉系統即已經向國家知識產權局申報專利“用于確定集合競價價格的方法及系統”，也是目前股轉系統目前申報或持有的唯一專利，顯示其早有準備。
漸進改良仍需時日
假如在創新層實施分時段集合競價，對目前新三板市場影響幾何？
根據21世紀經濟報道記者掌握的一份股轉系統9月中旬針對券商的調查問卷，對于協議轉讓的改革途徑問題，第一個選項就是“完全取消協議轉讓方式，采用集合競價代替”。顯示采用集合競價，已經成為目前改良協議轉讓制度的可能選項之一。
“"不連續競價轉讓"，肯定是管理層準備將協議轉讓方式替換掉。人為地將新三板四小時的交易時間分成n段，n可能是1、2或者更多，n越大就越接近于主板正常交易時間的連續競價，但若n越小，則越容易破壞交易的連續性。”南山投資執行董事周運南表示，“在行情好時，目前的協議轉讓其實已經很接近連續競價了，大家可以參照一下去年初九鼎集團的日交易和現在中科招商的日交易。個人認為我們現在應當看到"不連續競價轉讓"破壞協議轉讓連續交易的危害性。”
“關鍵要看交易時間間隔，間隔短就逐漸接近主板的競價交易了，那當然比現狀要好。但為什么不能直接推行主板那樣的競價交易呢？因為以現在絕大部分個股的成交量來看，根本就沒有那么多對手盤。所以，這項政策大概算是管理層漸進改良的無奈選擇吧，算得上是一個進步中的臺階。”知名三板投資者胡煒表示。
另外一方面，如果“不連續競價轉讓”在目前創新層做市轉讓中實施，則將事實上成為“混合做市交易制度”的先聲，即市場由投資者的訂單和做市商的報價混合驅動，而分時段的集合競價則保證了投資者的訂單無法持續地與做市商報價形成競爭，即有限地削弱做市商目前的市場優勢。
值得注意的是，在“不連續競價轉讓”之外，鄧映翎還提到了直接在創新層完全采用混合做市轉讓制度的可能，而這將意味著剝奪目前做市商在交易中的優勢地位。而為了維持市場定價效率，根據國際市場經驗，交易所將給予做市商其他權利予以補償。
“綜觀新三板市場情況，投資者的風險厭惡程度較低，而且投資者提交的多為小額訂單委托，所以，新三板市場有必要引入競價交易制度。”安信證券新三板首席分析師諸海濱認為，“但為提高做市商積極性，海外交易所經驗是需要加大對做市商的宣傳、減免交易費用、給予一定信息優勢、設立相關豁免條款以及大宗交易信息披露延遲等。”
